ЦБ впервые раскрыл детали обсуждений при решении по ставке

Центробанк впервые опубликовал протокол по итогам заседания по ключевой ставке — документ, аналогичный «минуткам» ФРС США. Руководители ЦБ согласились, что рост цен замедляется, но не сошлись в том, насколько этот процесс стабилен

Основная дискуссия членов совета директоров Центробанка на заседании 16 февраля, на котором он сохранил ключевую ставку на уровне 16%, развернулась вокруг устойчивости замедления инфляции, природе роста ВВП и напряженности на рынке труда, следует из опубликованного регулятором резюме по итогам заседания. Банк России публикует такой документ впервые.

Кроме варианта сохранения ставки члены совета рассматривали и сценарий с ее повышением на 100 базисных пунктов — до 17%. О том, что вариант еще с одним раундом ужесточения рассматривался, говорила и глава ЦБ Эльвира Набиуллина, но она не раскрывала обсуждавшийся шаг повышения ставки.

Как изменился формат коммуникации ЦБ
До февраля 2024 года Банк России никогда подробно не раскрывал ход дискуссии при принятии решений о ключевой ставке. Привычным для регулятора форматом была публикация расширенного пресс-релиза с аргументами в пользу принятого в итоге решения. По итогам февральского заседания пресс-релиз ЦБ был более коротким и менее подробным.

Но 27 февраля ЦБ впервые опубликовал резюме обсуждения решения по ключевой ставке, а также комментарий к обновленному среднесрочному прогнозу (ранее прогноз публиковался без каких-либо дополнительных комментариев). Новый формат коммуникации Банка России схож с «минутками» Федеральной резервной системы (ФРС)  США — это подробные протоколы заседаний ФРС, где в обезличенном виде представлены позиции участников дискуссии.

Что обсуждали участники заседания по ставке

«Инфляционное давление постепенно ослабевает, что является следствием ужесточения денежно-кредитной политики», — пришли к выводу участники дискуссии. Но при этом у них были различные суждения относительно интенсивности дезинфляции, констатирует регулятор. С одной стороны, по всем показателям рост цен действительно замедлился, то есть сработало ужесточение, случившееся ранее. «С другой стороны, было высказано мнение, что замедление инфляции в большой степени связано с разовыми факторами», — приводится в резюме альтернативная точка зрения.

В ходе дискуссии ее участники также указали на сохраняющиеся повышенные инфляционные ожидания. В феврале они снизились до 11,9% против 12,7% в январе, но «остаются высокими и незаякоренными», констатировали в ЦБ. Участники дискуссии также указали на риск того, что в сложившихся обстоятельствах инфляция может надолго закрепиться на повышенном уровне.

Кроме того, члены совета директоров ЦБ обратили внимание на быстрый рост ВВП в 2023 году (3,6%), который «сложился существенно выше октябрьских оценок». «Такой рост мог быть связан как с большим приростом потенциала экономики (например, вследствие повышения эффективности труда, ввода новых мощностей, использования новых технологий), так и с большим положительным разрывом выпуска (ситуация, в которой экономика растет быстрее своих объективных возможностей и предложение не успевает за спросом)», — предположили участники дискуссии.

Также ключевой темой обсуждения стала ситуация на рынке труда, в частности, пройден ли на нем пик напряженности. «С одной стороны, тенденции остаются в целом прежними: уровень безработицы находится на историческом минимуме, ожидания по найму — на историческом максимуме, занятость растет, предприятия отмечают рекордно низкий уровень обеспеченности работниками», — говорится в материалах ЦБ. Но с другой стороны, предприятиям удалось компенсировать нехватку рабочей силы привлечением сотрудников из других регионов.

Как ЦБ аргументировал сохранение ставки 16% годовых

• Продолжают нарастать эффекты от ужесточения денежно-кредитной политики

Во-первых, это проявляется в замедлении роста кредитования. Охлаждение происходит во всех его сегментах, отметили участники дискуссии. Быстрее всего на ужесточение отреагировали необеспеченное потребительское кредитование и рыночная ипотека, менее чувствительным к повышению ставок оказалось корпоративное кредитование — оно тоже замедляется, но менее выражено, говорится в материалах ЦБ.

Риски для финансовой устойчивости, связанные с высокими процентными ставками, незначительны, пришли к выводу участники обсуждения: «Банки не отмечают и не ожидают в ближайшей перспективе роста заявок на реструктуризацию кредитов из-за ухудшения финансового положения заемщиков». В будущем кредитование продолжит замедляться, ожидают в ЦБ.

Во-вторых, эффект от ужесточения проявился в усилении сберегательных настроений населения. Этому способствовали и рост ставок по депозитам, и высокие темпы роста доходов. Участники согласились, что рост сберегательных настроений ограничивает рост потребительского спроса. Но существенного замедления потребления еще не произошло, констатировали они.

• Снизились текущие темпы роста цен в декабре и январе

По данным ЦБ, в среднем в декабре—январе инфляция в годовом выражении составляла 6,5% с учетом сезонной корректировкой против 11,3% в среднем в июле—ноябре 2023 года.

Но некоторые участники дискуссии предположили, что положительная динамика связана с разовыми факторами: «К примеру, в декабре—январе темпы роста цен на отдельных продовольственных рынках понизились благодаря улучшению ситуации с предложением. Кроме того, хотя в эти месяцы вес быстро дорожающих категорий потребительской корзины в общем индексе начал снижаться, темпы этого снижения меньше, чем были темпы его роста во второй половине 2023 года». По их мнению, это может быть признаком сохранения инерции в устойчивой части инфляции.

• Положительный разрыв выпуска в экономике достиг пика, хоть и продолжает оставаться существенным

В ходе дискуссии участники обратили внимание на опередивший прогнозы рост ВВП в прошлом году. В ЦБ отметили, что более высокий рост ВВП в 2023 году при одновременном ослаблении инфляционного давления может указывать на более высокий уровень потенциала российской экономики.

Несмотря на то что ситуация на рынке труда продолжает оставаться напряженной, в некоторых отраслях отмечаются признаки ее улучшения — за счет перетока рабочей силы из других отраслей и других регионов, следует из материалов регулятора. «Повышение межотраслевой и географической мобильности рабочей силы, увеличение ее охвата и рост производительности труда могут несколько повысить гибкость рынка труда. Однако эти эффекты требуют дополнительной оценки», — констатируется в резюме.

• Будут действовать другие меры ужесточения помимо ставки

«В 2024 году дополнительной жесткости денежно-кредитных условий будут способствовать несколько автономных от денежно-кредитной политики факторов: отмена большинства регуляторных послаблений для банков (в том числе по нормативу краткосрочной ликвидности — НКЛ), меры макропруденциального регулирования, а также переход банковского сектора от структурного профицита к структурному дефициту ликвидности», — отмечается в резюме.

В материалах регулятора отмечается, что, несмотря на наметившиеся положительные тенденции, «на текущем этапе баланс рисков по-прежнему остается смещенным в сторону проинфляционных». Среди последних члены совета директоров выделили: высокие инфляционные ожидания, ухудшение условий торговли (за счет снижения цен на нефть из-за роста добычи за пределами ОПЕК+ и сокращения физических объемов экспорта), большие объемы кредитования по льготным программам и «удлинение сроков нормализации бюджетной политики».

Какие прогнозы звучали по будущей траектории ставки

Участники дискуссии подчеркнули, что сохранение сигнала о необходимости продолжительного поддержания жестких денежно-кредитных условий в экономике является важным фактором обеспечения желаемой направленности денежно-кредитной политики, указано в резюме. Но данный сигнал не стоит трактовать как прямое указание на неизменность самой ключевой ставки в течение продолжительного времени, говорится в материалах ЦБ.

Мнения о начале цикла снижения ключевой ставки у членов совета директоров разные. Большинство ожидает, что в базовом сценарии условия для этого сложатся во второй половине 2024 года. Но некоторые участники обсуждения не исключили возможности, что это произойдет раньше.

Все сошлись во мнении, что принимать решения о траектории снижения ключевой ставки следует с осторожностью. «Опыт прошлых лет показывает, что переход населения от сберегательной модели поведения к потребительской при сильных изменениях уровня ключевой ставки происходил сравнительно резко», — подчеркивается в резюме.