Введите запрос для поиска

Скрыть поиск

Кредитно-нежная политика

Банк России отказался понижать в сентябре ключевую ставку — решением совета директоров ЦБ она сохранена как минимум до октября на уровне 4,25% годовых. Большая часть объяснений регулятора заключались в том, что причин продолжать удешевлять деньги множество — но не сейчас. Видимо, основная причина решения Банка России — слишком быстрое восстановление экономики при предположительно слишком близком пределе, за которым стимулировать восстановление будет бессмысленным. Из коронавирусной пандемии и Россия, и ее торговые партнеры могут выйти в более ослабленном состоянии, чем ожидалось еще полгода назад, и по крайней мере подстегивать этот процесс Банк России не будет.

Само по себе решение совета директоров ЦБ о сохранении ключевой ставки на уровне 4,25% было легко угадано (на этом настаивал консенсус аналитиков пула Bloomberg и большинство банковских аналитиков в РФ) — на основании формальных данных. В действительности и заявление совета, и комментарий главы Банка России Эльвиры Набиуллиной начинались именно с этого: инфляция в последние месяцы чуть выше прогнозной траектории, рассчитываемой ЦБ, и этого вполне достаточно, чтобы дополнительно не увеличивать денежное предложение в экономике. Впрочем, почти вся дальнейшая риторика Банка России была выстроена в том ключе, что снижение ключевой ставки вполне возможно, и даже более чем возможно,— учитывая стандартное заявление «Банк России будет оценивать целесообразность дальнейшего снижения ключевой ставки на ближайших заседаниях», предваряющее все происходившие снижения ставки.

Так, в пресс-релизе ЦБ по итогам заседания крайне убедительно утверждается, что среднесрочный баланс рисков по инфляции смещен в сторону более низкой, чем прогноз регулятора, инфляции, а «сохраняющееся отклонение экономики вниз от потенциала создает дезинфляционное давление» — и лишь в текущий момент (то есть краткосрочно) проинфляционные риски чуть выше обычного. Учитывая, что Банк России неоднократно заявлял, что его операции со ставкой не должны реагировать на краткосрочные колебания конъюнктуры, а само по себе решение ЦБ будет отражаться на рынках в основном в январе—июне 2021 года,— это довольно необычная ситуация.

Фактически ЦБ сообщил, что если бы не особые обстоятельства — ставку нужно было бы снизить до 4%, и это почти неизбежно произойдет, просто не сейчас.

О самих особых обстоятельствах (которые, согласно регуляторной концепции ЦБ, должны действовать некраткосрочно) регулятор говорил мало и предположительно. Их можно резюмировать так: вероятность неприятностей для экономики РФ в ближайшие месяцы возросла. Это и ожидаемый «рост геополитической напряженности» (эвфемизм, в котором указывается обычно санкционный риск на Россию,— но в сентябре 2020 года это еще и непредсказуемость мирового рынка до ноября, президентских выборов в США), и вероятность сильной реакции мировых рынков на возможную вторую волну локдаунов в крупных экономиках в связи с продолжением коронавирусной пандемии, и возможное изменение поведенческой модели компаний и домохозяйств, которые могут сохранить высокую норму сбережений и после того, как коронавирусные проблемы в их медицинской части сойдут со сцены. Механизм краткосрочного воздействия этих обстоятельств на инфляцию в России (напомним, основная задача ЦБ — сохранять ее на уровне около 4% годовых, не больше и не меньше) прост и, видимо, отчасти реализован в августе—сентябре. Ослабление экспортного спроса, угроза новых санкций (Навальный, Белоруссия), падение цен на нефть — все это увеличивает страновые риски, девальвирует рубль и усиливает инфляционное давление. И поскольку Банк России сейчас не может оценить, будут ли эти риски реализовываться,— есть возможность не предпринимать именно сейчас, в сентябре, никаких действий, сохранив ключевую ставку неизменной как минимум до 23 октября 2020 года, когда обстоятельства будут известны точнее.

Это простое объяснение решения ЦБ, но в выступлении Эльвиры Набиуллиной и комментарии Банка России, довольно точно дублирующих в этот раз друг друга, есть и более сложное и важное объяснение. В заявлениях ЦБ необычно активно подчеркивается «разрыв выпуска», сохранение потенциала ВВП в сравнении с реально производимым ВВП. В пресс-релизе ЦБ делается даже более сильное утверждение: «Масштаб отклонения российской экономики от потенциала… является определяющим фактором для среднесрочной динамики инфляции».

Но в этом месте аналитики Банка России делают три очень важных наблюдения, которые, видимо, и следует считать фундаментальной причиной того, почему при всех показаниях к снижению ставки ЦБ предпочел ее в сентябре не изменять.

Первое: по мнению ЦБ, восстановление экономики после летних локдаунов идет быстрее, чем прогнозировалось. Второе — внутренний спрос в России восстанавливается энергичней, чем внешний, и с большой вероятностью восстановится до уровней, соответствующих докризисному отсутствию разрыва выпуска с потенциалом, быстрее. Третье — пока это невозможно утверждать точно, но сам потенциал в 2021 году может оказаться ниже докризисного. Иными словами, с определенной вероятностью в условиях очень слабой внешней торговли и активного восстановления внутри страны экономика России в начале следующего года может оказаться парадоксальным образом перегретой — по крайней мере в отраслях внутреннего спроса (темпы роста ВВП при этом будут оставаться пониженными — из-за низкого вклада экспорта), и это будет провоцировать инфляцию в большей степени, чем это может позволить себе ЦБ.

Фактически Банк России впервые продемонстрировал возможность решения по ключевой ставке в рамках новой «матрицы сценариев» из проекта Основных направлений единой денежно-кредитной политики (см. “Ъ” от 11 сентября),— но не на базовый, а на проинфляционный сценарий, при этом регулятор рассматривает ситуацию как остающуюся внутри базового сценария. Совпадение сценарных условий, впрочем, в данном случае неполное: во внутренних предпосылках проинфляционного сценария предполагается менее жесткая, чем предполагает проект бюджета на 2021–2023 годы, бюджетная консолидация, тогда как из слов Эльвиры Набиуллиной следует, что в планово жесткой бюджетной политике Минфина в 2021 году в ЦБ не сомневаются.

Действия ЦБ, соответствующие рискам повышения инфляции (пусть и заведомо краткосрочной), симптоматичны: контрциклическая политика Банка России становится сложнее и более наполненной нюансами, чем раньше. Впрочем, происходит все это параллельно с усложнением взгляда и ЦБ, и правительства на структуру экономической реальности и свой инструментарий. Так, глава ЦБ, например, в ответе на вопрос “Ъ” продемонстрировала, что Банк России сейчас видит значимую неоднородность процесса повышения нормы сбережений летом 2020 года, особенно в корпоративном секторе (часть компаний из-за потерь локдауна и смены конъюнктуры не имеют накоплений, тогда как часть увеличивают сбережения, в том числе из-за новой неопределенности с инвестпланами — при этом общая норма сбережений, отражающая и повышенные сбережения домохозяйств, остается и, вероятно, останется повышенной). ЦБ не видит дополнительных инфляционных рисков в структурной политике правительства, изменяющего межсекторальную налоговую нагрузку (повышение налогов на сырьевые отрасли с 2021 года при снижении налогов на IT и МСП при неизменной общей ставке налогов в экономике), но учитывает происходящие изменения в среднесрочной перспективе. Банк России оценивает влияние своих действий на рынок госдолга — хотя, как подчеркнула госпожа Набиуллина, решение совета директоров по ставке не связано с планами Минфина по размещению ОФЗ, совет этот вопрос не обсуждал, у ЦБ нет сомнений в том, что он будет выполнен.

Само по себе решение ЦБ сделать паузу в снижении ключевой ставки малозначимо для рынка.

По словам главы Банка России, «основной путь» в смягчении ДКП ЦБ «уже пройден» — рационально трактовать эти слова как предположение о том, что при развитии ситуации по базовому сценарию ключевая ставка в 2021 году, в течение которого регулятор намерен сохранять мягкую денежно-кредитную политику, никогда не будет ниже 4% годовых. От этого уровня ставку сейчас отделяет только один шаг — будет он сделан в октябре, декабре или в марте, не так значимо. При этом ЦБ чувствует себя при всей текущей неопределенности уверенно: так, на вопрос о том, может ли Банк России в будущем применять инструментарий нестандартной ДКП, в частности, «количественного ослабления» (QE, применяемой ЕЦБ), Эльвира Набиуллина ответила очень кратко и однозначно: «Нет, не может».

Основание для уверенности ЦБ — в том числе в том, что краткосрочно ситуация в экономике в целом лучше ожиданий регулятора. Прогноз Банка России будет уточняться в октябре и пока не пересмотрен, но, по мнению главы ЦБ, в будущем документе спад ВВП по итогам 2020 года будет прогнозироваться в размере ближе к 4,5% — нижней границе действующего прогноза.

Дмитрий Бутрин

Источник: Газета "Коммерсантъ" №171 от 19.09.2020
Тэги:

Читайте также

ВТБ снизил ставки по кредитам на мотоциклы до 0,1%
ВТБ изменил ставки по кредитам на мототехнику в рамках программы Honda Direct, снизив их до 0,1% годовых
ВТБ Пенсионный фонд представил обновленное мобильное приложение
Официальное мобильное приложение ВТБ Пенсионный фонд теперь можно скачать для всех операционных систем
ПСБ успешно разместил биржевые облигации на 15 миллиардов рублей
Объем размещения облигаций составил 15 млрд рублей, срок обращения – 3 года
Банк «Открытие» стал организатором нового размещения рублевых облигаций ООО «СУЭК-Финанс»
Банк «Открытие» выступил одним из организаторов размещения 10-летних биржевых облигаций ООО «СУЭК -Финанс» серии 001Р-06R объемом 14 млрд рублей
ЦБ видит возможность снижения ставки, но готов к паузе
Центр макроэкономического анализа Альфа-Банка: Ключевая ставка ЦБ
Красноярцы могут бесплатно обменять монеты на банкноты в Россельхозбанке
Красноярский филиал Россельхозбанка приглашает жителей края принять участие в мероприятии «День приема монеты»
Банк «Левобережный» предлагает рефинансирование кредитов
Банк «Левобережный» предлагает рефинансировать потребительские кредиты по ставке от 4,9% годовых
Хакасский муниципальный банк приглашает жителей Красноярска на День приёма монеты
Хакасский муниципальный банк приглашает жителей Красноярска принять участие в акции «День приема монеты от населения» и обменять накопившиеся монеты на банкноты или монеты более крупного номинала